La possible dégradation de la note de la France par S&P est désormais clairement évoquée depuis sa mise sous surveillance par l’agence de notation. Reste à savoir quel sera l’impact sur le marché obligataire…
S&P a brisé le tabou. Désormais, les notes AAA de l’Allemagne et de la France sont désormais clairement dans le viseur de l’agence de notation, après la mise sous surveillance de leur note par l’agence de notation américaine. Dans les trois prochains mois, on saura donc si les notes des deux premières puissances de la zone euro vont être dégradées.
Et pourtant, malgré cette sombre perspective, les marchés financiers de tous ordres sont restés étonnement calmes. Côté actions, le CAC 40 a perdu un petit 0.44%. S&P a juste freiné le « rally » de l’indice phare de la Bourse de Paris, qui, depuis quelques séances, est revigoré par une perspective de sortie de crise en zone euro.
Sur le front des devises, l’euro est resté quasiment stable, à 1.34$. Et du point de vue du marché obligataire, on est loin de la catastrophe annoncée : la hausse du rendement français atteint certes 11 points de base, mais reste contenue au regard des séances épiques d’il y a quelques semaines. Surtout, le stress n’était guère présent sur les marchés : l’Allemagne, face aux menaces de perte de son triple A, a vu son taux baisser, ce qui a été le cas pour plusieurs pays menacés de dégradation, comme la Finlande.
La hausse des taux de crédit n’est pas une fatalité
Face à cette nouvelle menace, y’a-t-il un risque de voir les taux français remonter en flèche, pour dépasser les 4%, voire les 5% ? Certains le pensent et l’intègrent même dans leurs prévisions. Pour ma part, j’en suis nettement moins convaincu, même si je n’exclus pas, par principe, un tel scénario.
Certes, suite aux diverses dégradations intervenues en Espagne et en Italie, les réactions en chaîne sur les marchés obligataires ne se sont pas faites attendre : les taux espagnols et italiens ont été flirter avec les 6-7%, ce qui a provoqué une nette progression des taux. Mais une dégradation n’est pas automatiquement synonyme de hausse des rendements obligataires : le cas des Etats-Unis, dont les taux ont baissé depuis la dégradation de S&P, en sont la preuve. Le Japon, où les taux des obligations à 10 ans sont inférieurs à 1% avec un AA-, ou encore la Nouvelle-Zélande, sont également là pour nous le rappeler : la dégradation n’aboutit pas forcément à une hausse des taux des obligations d’Etat, ni à une hausse des barèmes de crédit immobilier.
L’arbitrage des marchés
Car faut-il le rappeler : les opérateurs de marchés réagissent toujours en position relative. Ils arbitrent, réfléchissent en fonction de leurs positions ou des opportunités. Jusqu’ici, le chemin de la contagion était tout tracé : la Grèce d’abord, le Portugal, l’Irlande ensuite, l’Espagne, l’Italie, la France et l’Allemagne. Tous ces pays ont tour à tour été dégradés ou pointés du doigté séparément par les agences de notation. Or – et c’est une situation nouvelle - les agences de notation ont aujourd’hui changé de fusil d’épaule : S&P « mutualise » et menace de dégrader tous les pays européens d’un cran en même temps, avec mention spéciale pour la France, qui pourrait écoper d'une dégradation de deux crans. Résultat sur le marché obligataire : le statu quo est de mise, car la position ‘relative’ des pays entre eux n’a pas changé au regard des ‘juges de paix’ que constituent les agences de notation sur les marchés. Même cette situation particulière de la France, déjà fragilisée de facto sur le marché obligataire par rapport aux autres pays notés AAA n’a pas été véritablement sanctionnée par les marchés, au regard du choc qu’une mise sous surveillance aurait pu produire à la mi-août.
Pour autant, peut-on dire que la crise est terminée ? Rien n’est moins sûr. Elle change, en tout cas de nature… Le spectre de la contagion est désormais une peur obsolète : les opérateurs de marché ne peuvent désormais plus jouer sur les craintes de propagation du mal grec à l’ensemble de l’Europe. Les plans de rigueur étant en marche dans tous les pays, les attaques des marchés pourraient bien se faire de manière beaucoup plus épisodique, à la faveur notamment de publications statistiques qui pourraient éventuellement changer la hiérarchie des positions relatives. Le stress des dégradations semble, en revanche, avoir vécu.
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